투자자문업자 등의 선행매수 후 이해관계 미표시 추천(스캘핑)의 부정거래·위계 해당 여부

교차 계열 AI 독립 판독 및 축별 대조

8개 축 중 6개 축 일치 GPT-6 Astra (OpenAI, codex CLI) · 2026-10-16

다른 계열 AI(GPT-6 Astra)가 1차 판독을 보지 않고 원문만 읽은 독립 판독과 대조한 결과 8개 축 중 6개 축이 일치했고, 제5축(판단 요소), 제6축(선례 관계)에서 읽기가 갈렸습니다.

원 응답과 대조 기록: 실행 조건 · 블라인드 판독 원본(JSONL) · 축별 대조 원본(JSONL) · SHA-256 목록(JSON)

심급별 판단 구조 및 선례 적용 범위(Distinguishing)

원심 판단과 대법원 법리의 대조

심급별 쟁점 배경: 원심은 피고인이 증권방송 애널리스트로 근무하며 2010. 4. 8.부터 2013. 1. 22.까지 90개 종목에 대하여 117회에 걸쳐 차명계좌로 방송 전에 주식을 선행 매수하고, 보유 사실을 숨긴 채 방송에서 추천한 뒤 방송 직후 또는 수일 이내에 매도한 사실을 인정하고, 이를 제178조 제1항 제1호의 부정한 수단 등의 사용 및 제2항의 위계의 사용으로 판단하였다. 부당이득은 방송 전후 매매일치수량에 평균매도단가와 평균매수단가의 차액을 곱하고 거래비용과 세금을 공제하는 방식으로 산정한 제1심을 유지하며, 방송 전 시세상승분과 거래일 3일 이후 시세상승분을 제외하자는 피고인 주장을 배척하였다.

대법원의 판단 기준: 대법원은 스캘핑 행위의 시장 신뢰 훼손과 추천 동기의 중요성을 들어 이해관계 미표시 추천이 부정한 수단 등의 사용과 위계의 사용에 모두 해당한다는 법리를 밝히고 원심의 판단을 그대로 받아들였다. 위반행위로 얻은 이익은 위반행위로 발생한 위험과 인과관계가 인정되는 것이라고 하면서 원심의 산정 방식과 추징도 수긍하여 상고를 기각하였다.

선례 적용 시 구별할 사안의 경계(Distinguishing)

• 추천자가 해당 증권의 선행매수 보유 사실과 추천 후 매도 가능성을 투자자에게 표시한 상태에서 추천한 경우
• 추천 직전 자기 계산의 매수가 없거나 추천과 무관하게 장기 보유하던 증권으로서 추천 후 단기 매도가 없는 경우
• 투자자문업자, 증권분석가, 언론매체 종사자 등 추천 내용에 대한 신뢰를 얻는 지위에 있지 않은 자의 사적 의견 표명인 경우

기록 대조 및 검토 사항

같은 결론을 주장하기 전에 매수 시점과 추천 시점, 매도 시점의 선후관계와 이해관계 표시 여부가 기록상 확인되는지, 부당이득 산정에서 추천과 인과관계 없는 시세 변동분이 다투어질 여지가 있는지 확인합니다.

판결 원문 발췌

판시사항

투자자문업자 등이, 추천하는 증권을 자신이 선행매수하여 보유하고 있고 추천 후에 이를 매도할 수도 있다는 그 증권에 관한 자신의 이해관계를 표시하지 않은 채 그 증권의 매수를 추천하는 행위가 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제178조 제1항 제1호에서 말하는 ‘부정한 수단, 계획, 기교를 사용하는 행위’ 및 같은 조 제2항에서 정한 ‘위계의 사용’에 해당하는지 여부(적극)

판결요지

투자자문업자, 증권분석가, 언론매체 종사자, 투자 관련 웹사이트 운영자 등(이하 ‘투자자문업자 등’이라고 한다)이 특정 증권을 장기투자로 추천하기 직전에 자신의 계산으로 그 증권을 매수한 다음, 추천 후 그 증권의 시장가격이 상승할 때에 즉시 차익을 남기고 매도하는 이른바 스캘핑(scalping) 행위를 하는 경우, 그 행위가 명백하게 거짓인 정보를 시장에 흘리는 방법으로 특정 증권을 추천하는 것이라면 이는 정상적인 자본의 흐름을 왜곡시켜 자본시장의 공정성과 효율성을 해침은 물론이다. 또한 그 증권 자체에 관한 정보는 거짓이 아니어서 자본의 흐름을 왜곡시키는 것은 아니라도, 이러한 스캘핑 행위가 용인되면 자본시장에서의 공정한 경쟁에 대한 시장참여자들의 신뢰가 훼손되고 시장 내의 각종 투자 관련 조언행위가 평가절하됨으로써, 양질의 정보를 생산하고 소비하려는 유인이 감소하여 자본시장에서의 자원배분의 효율성을 해치고 투자자들이 자본시장으로부터 이탈하는 결과를 가져올 수 있다. 또한 특정 증권을 추천하기 직전에 그 증권을 매수한 투자자문업자 등은 장기적 가격상승의 잠재력이 아니라 추천으로 예상되는 투자자들의 행동에 따른 단기적 가격상승 가능성 때문에 의식적으로 또는 무의식적으로 그 증권을 추천할 유인이 생길 수 있고, 추천내용의 객관성에 영향을 미칠 수 있는 추천의 동기는 추천에 따라 투자 판단을 하려는 합리적인 투자자가 중요하게 고려할 상당한 개연성이 있는 사항에 해당하므로, 특정 증권을 추천하기 전에 자신의 계산으로 그 증권을 매수한 투자자문업자 등이 그 증권에 관한 자신의 이해관계를 공시하지 않고 추천하면 상대방에게 개인적인 이해관계 없이 객관적인 동기에서 그 증권을 추천한다는 오해를 초래할 수 있다. 위와 같은 제반 사정을 고려하면, 투자자문업자 등이 추천하는 증권을 자신이 선행매수하여 보유하고 있고 추천 후에 이를 매도할 수도 있다는 그 증권에 관한 자신의 이해관계를 표시하지 않은 채 그 증권의 매수를 추천하는 행위는 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제178조 제1항 제1호에서 말하는 ‘부정한 수단, 계획, 기교를 사용하는 행위’에 해당하는 한편, 투자자들의 오해를 초래하지 않기 위하여 필요한 중요사항인 개인적인 이해관계의 표시를 누락함으로써 투자자들에게 객관적인 동기에서 그 증권을 추천한다는 인상을 주어 거래를 유인하려는 행위로서 같은 법 제178조 제2항에서 정한 ‘위계의 사용’에도 해당한다.

주문

상고를 기각한다.

참조조문

자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제178조 제1항 제1호, 제2항, 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2013. 5. 28. 법률 제11845호로 개정되기 전의 것) 제443조 제1항 제8호, 제9호