시세조종 규제의 구조와 보호법익

요약

이 장은 자본시장법 제176조 네 갈래와 제178조 포괄 금지의 목적과 행위 구조를 묻는다. 판결이 보호법익을 사회적 법익으로 보고 자연적인 수요와 공급을 기준으로 삼아 가능성과 간접사실로 성립을 판단한 흐름을 밝힌다. 적용 대상 확장과 두 금지의 포섭 관계를 정리하고 열린 경계를 남긴다.

네 갈래의 시세조종

자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제176조는 시세조종행위 등의 금지를 정한다. 법문은 제1항부터 제4항까지 네 갈래로 금지의 틀을 나눈다. 각 항은 행위의 모양을 다르게 적고, 제4항은 금지 대상도 제1항부터 제3항까지와 달리 적는다. 각 항은 행위와 결합하여야 하는 목적을 따로 적는다. 형벌은 자본시장법 제443조 제1항 제4호부터 제7호까지가 각 항 위반을 나누어 정한다. 이 장은 법문에서 출발하여 판결이 푼 내용과 남은 경계를 살핀다. 각 항의 문언 차이는 뒤따르는 절의 분석 단위가 된다.

제176조 제1항은 상장증권 또는 장내파생상품의 매매에 관하여 정한다. 목적은 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 타인에게 그릇된 판단을 하게 할 목적이다. 행위는 통정매매와 가장매매와 그 위탁이나 수탁이다. 통정매매는 같은 시기와 같은 가격이나 약정수치로 미리 짠 매도와 매수를 말한다. 가장매매는 권리 이전을 목적으로 하지 않은 거짓 꾸밈 매매를 말한다. 제176조 제2항은 매매 유인 목적과 성황 오인과 시세 변동 매매와 말 유포와 거짓 표시를 결합한다. 위장거래의 외관 판단은 제2장에서 다룬다.

제2항 행위는 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 시세를 변동시키는 매매와 그 위탁이나 수탁이다. 시세가 자기나 타인 시장 조작으로 변동한다는 말의 유포도 같은 항의 행위이다. 매매를 함에 있어 중요한 사실의 거짓 표시나 오해 유발 표시도 같은 항의 행위이다. 제176조 제3항은 시세를 고정시키거나 안정시킬 목적의 일련 매매와 그 위탁이나 수탁을 금지한다. 단서는 안정조작과 시장조성과 그 위탁과 수탁 등 여섯 가지 경우를 제외한다. 제176조 제4항은 부당 이익 목적 아래 파생상품과 기초자산과 연계 증권 사이 변동과 고정을 다섯 가지 호로 금지한다. 시세 고정과 연계 변동 판단은 제7장과 제8장에서 다룬다.

이 장은 네 갈래를 목적과 행위 결합 방식으로 읽는다. 제1항은 위장된 거래 외관 자체를 문제 삼고 제2항은 현실 매매와 말과 표시를 문제 삼는다. 제3항은 고정과 안정을 향한 일련 매매를 문제 삼고 제4항은 상품 사이 연계를 이용한 변동을 문제 삼는다. 각 항의 목적 증명과 행위 태양의 구체적 판단은 뒤따르는 장에서 다룬다. 통정매매와 가장매매의 평가는 제2장에서 다루고 위장거래 목적은 제3장에서 다룬다. 매매유인 목적은 제4장에서 다루고 안정조작과 연계조종은 제7장과 제8장에서 다룬다. 이 장은 각 항의 경계 확정보다 전체 구조 정리에 무게를 둔다.

보호법익: 자연적인 수요와 공급

판결 이유에 따르면 제176조와 제178조의 보호법익은 상장증권 등 거래의 공정성과 유통 원활성 확보라는 사회적 법익이다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 상장증권 소유자 등 개개인 재산적 법익은 직접적인 보호법익이 아니다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 앞선 판결의 판결요지도 주식 등 거래의 공정성과 유통 원활성 확보를 사회적 법익으로 적는다 (대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결). 같은 판결 이유도 주식 소유자 등 개개인 재산적 법익을 직접적인 보호법익에서 제외한다 (대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결). 민사 판결의 판결요지도 구 자본시장법의 두 금지가 거래 공정성과 유통 원활성 확보라는 사회적 법익을 함께 보호한다고 적는다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 이 장은 이러한 판시를 보호법익에 관한 일관된 기준으로 본다. 보호법익의 동일성은 두 금지의 결합 평가를 가능하게 한다.

판결요지는 시장 조작에 의하여 시세가 변동한다는 말을 정상적인 수요와 공급에 따라 자유경쟁시장에서 형성될 시세와 거래량에 비추어 푼다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 그 말은 그 시세와 거래량을 시장요인에 의하지 않은 다른 요인으로 인위적으로 변동시킬 수 있다는 말이다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 매매 유인 목적도 시장 상황이나 상장증권 가치 오인을 통한 매매 끌어들임을 뜻한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 선물거래 판결요지도 자연적인 수요와 공급 원칙에 의해 형성된 것으로 오인시켜 끌어들이려는 목적을 적는다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 시세와 거래량도 본래 수요와 공급에 따라 형성될 수준을 기준으로 인위적 가능성을 따진다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 이 장은 자연적인 수요와 공급을 보호법익과 목적과 행위 판단을 잇는 개념으로 본다. 시장오도 판단의 구체적 기준은 제6장에서 다룬다.

판결 이유는 사기적 부정거래행위 금지 취지를 다수인 영향과 증권시장 불건전화 방지에 둔다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 취지는 거래 참가 개개 투자자 이익 보호와 투자자 일반의 시장 신뢰 보호를 함께 든다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 나아가 증권시장이 국민경제 발전에 기여하도록 하는 데 목적이 있다고 적는다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 시세조종 금지 목적도 개개 투자자 이익 보호와 일반 신뢰 보호와 국민경제 기여로 설명된다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 민사 판결요지도 가격형성기능과 시장 신뢰를 해치고 투자자에게 손해를 입히는 행위를 금지 대상으로 적는다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 이 장은 형사 금지 취지와 민사 책임 설명이 같은 시장 기능 보호를 가리킨다고 본다. 부정거래 금지의 구체적 태양은 제9장부터 제11장까지에서 다룬다.

보호법익이 사회적 법익이라는 점은 여러 행위 평가와 손해배상 논의의 출발이 된다. 수개 행위를 단일한 범의 아래 반복한 경우 포괄일죄 판단은 제12장에서 다룬다. 투자자 손해배상의 인과관계와 손해액 판단은 제14장에서 다룬다. 위반행위 이익액 산정과 가중처벌 문제는 제2권의 물음이다. 미공개중요정보 이용과 정보 이용형 시장질서 교란행위와 과징금은 제17권의 물음이다. 여기서 남는 물음은 사회적 법익 보호가 개별 금지 요건 해석을 어디까지 이끄는가이다. 이 장은 출발점으로서 법익과 기준과 취지를 함께 둔다.

적용 대상: 상장증권과 장내파생상품

법문상 제176조 제1항과 제2항의 금지 대상은 상장증권 또는 장내파생상품이다. 차액결제거래 계좌는 장외파생상품에 해당하고 기초자산을 상장증권으로 삼는다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 공소사실은 이러한 계좌를 이용한 통정매매와 고가매수와 물량소진과 허수매수 주문을 시세조종으로 보았다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 원심은 문언과 인접 조문 대비를 들어 장외파생상품 주문을 규율 대상에서 제외하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 원심이 든 근거는 금융투자상품 구분과 부정거래 금지와 시장질서 교란행위 금지의 다른 규율 대상이다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 원심은 형벌법규 엄격해석상 확장이 허용되지 않는다고 판단하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 이 쟁점은 적용 대상 문언과 형벌법규 해석 원칙이 만나는 지점이다.

구 자본시장법을 적용한 판결에서 대법원은 문언이 시세조종 대상을 상장증권 또는 장내파생상품으로 한정할 뿐이라고 판단하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 직접적인 통정매매 등 행위나 그 위탁이나 수탁에만 적용되는 것으로 한정하지 않는다고 판단하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 금지 목적은 다수인 영향과 시장 불건전화 방지와 개개 투자자 이익과 일반 신뢰 보호에 있다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 목적에는 증권시장이 국민경제 발전에 기여하도록 하는 취지도 포함된다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 문언과 목적을 종합하면 뒤에서 보는 요건을 갖춘 선행 장외파생상품 주문은 시세조종행위에서 배제된다고 보기 어렵다고 판단하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 이 장은 대상 한정과 행위 태양 한정을 구별한 해석으로 본다. 이 장은 문언과 목적을 함께 본 해석으로 본다.

대법원이 제시한 경우는 상장증권 등의 매매 등이 상당한 비율로 즉각 뒤따를 것으로 예상되는 선행 주문이다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 그 주문이 증권사 등을 거쳐 곧바로 통정매매 등 주문으로 이어진 경우를 말한다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 이러한 유형은 직접적인 상장증권 통정매매 등과 비교하여 실질적으로 차이가 있다고 보기 어렵다고 판단하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 그 비교에서 고려한 것은 피고인들의 시세조종에 대한 고의와 증권시장에 대한 신뢰 등을 보호하기 위한 금지의 목적 등이다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 피고인들이 직접 상장증권 통정매매 등을 하지 않았어도 이러한 경우에는 위반죄가 성립한다고 판단하였다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 이 장은 상당한 비율의 예상과 곧바로 이어짐을 적용의 표지로 본다. 이 기준의 구체적 적용은 주문 연결의 증명에 달려 있다.

판결요지는 계좌 주문이 위험 상쇄를 위한 증권사 등 매매 필요에 따라 근접한 시간에 실제 주문으로 상당 부분 이어졌던 것으로 보았다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 대법원은 다소 시간 차이가 있어도 유동성과 시가총액 등에 비추어 통정매매 등이 충분히 가능하였던 상황으로 보았다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 피고인들이 거래 구조와 장점을 인식하고 다수 계좌로 주문한 점도 함께 적혔다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 주문은 증권사나 백투백 계약 체결 증권사를 거쳐 곧바로 시장 주문으로 이어진 것으로 판단되었다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 총 8개 종목에 대한 주가 상승과 하락 방어 시도가 공소사실의 내용이다 (대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결). 이 장은 이어짐의 정도와 예상 가능성을 적용 대상 판단의 표지로 본다. 시간 차이와 유동성 평가는 사안마다 달라지는 부분이다.

시세 변동의 가능성과 이익의 실현

선물거래법을 적용한 판결의 판결요지는 성황 오인이나 고정 또는 변동 거래를 인위적 변동 가능성이 있는 거래로 풀이한다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 본래 수요와 공급에 따라 형성될 시세와 거래량을 다른 요인으로 변동시킬 가능성이 기준이다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 실제로 시세가 변동될 필요까지는 없고 일련 행위는 전체로 가능성을 판단한다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 자본시장법 위반을 다룬 판결의 판결 이유도 변동시킬 가능성이 있으면 충분하다고 적는다 (대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결). 이 장은 선물거래 판결의 목적과 가능성 논리를 자본시장법과 같은 구조로 읽고 구체적 태양은 제5장에서 다룬다. 이 장은 가능성을 성립 요건의 하한으로 본다. 허수주문과 고가매수와 물량소진의 포섭은 제5장에서 다룬다.

매매 유인 목적은 다른 목적과 공존하여도 되고 주된 원인 여부는 문제되지 않는다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 인식 정도는 미필적 인식으로 충분하고 실제 오해 유발이나 시세 변경 결과는 문제되지 않는다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 타인 손해 발생 여부도 문제되지 않는다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 선물거래법상 시세조종행위 자체를 처벌하는 범죄는 이익 실현 여부와 무관하고 전체 기간 손해 발생도 죄책에 지장이 없다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 이익 규모에 따른 가중처벌 범죄와 구별되는 지점이다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 매매유인 목적의 구체적 증명은 제4장에서 다룬다. 목적 부인과 다수 목적 공존의 판단은 제3장과 제4장에서 다룬다.

피고인이 목적의 존재를 부인하는 경우 그 존부는 상당한 관련성이 있는 간접사실 또는 정황사실을 분석하는 방법으로 판단할 수밖에 없다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 상당한 관련성이 있는 간접사실 해당 여부는 경험칙과 치밀한 관찰과 분석으로 합리적으로 판단한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 선물거래 판결요지는 선물의 성격과 현물 관계와 거래 동기와 태양을 든다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 가격과 거래량 동향과 전후 거래상황과 경제적 합리성과 공정성도 함께 든다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 자본시장법 판결 이유도 증권 성격과 총수와 동향과 상황과 합리성과 공정성과 관여율과 종가관리를 든다 (대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결). 이 장은 간접사실 목록이 목적과 가능성 판단을 함께 이끈다고 본다. 간접사실의 목록은 예시이며 그 밖의 정황도 함께 볼 수 있다.

시세 변동 가능성은 개개 거래마다 엄밀한 가격변동 증명을 요구하지 않는다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 단지 주문의 취소가 잦다는 이유만으로 시세조종행위에 해당한다고 볼 수는 없다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 대법원은 원심이 인정한 주문 잔량 변동 심화와 체결 양상 등에 다른 사정을 종합하여 유인 목적을 인정한 원심의 판단을 수긍하였다 (대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결). 위반행위 이익액의 산정과 증명책임과 형벌 가중 문제는 제2권의 물음이다. 이 권의 제12장과 제13장은 범행 단위와 가담 정도만을 묻는다. 이 장은 성립에 필요한 가능성과 가중처벌의 구성요건인 이익 규모를 다른 층으로 본다. 이 구분은 기본 범죄의 성립과 이익에 따른 가중처벌을 섞지 않기 위한 것이다.

시세조종과 부정거래의 관계

판결요지에 따르면 제178조 제1항 제1호의 부정한 수단과 계획과 기교는 사회통념상 부정하다고 인정되는 일체를 말한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 부정 여부는 법령 금지 여부와 잘못된 판단 유발과 공정한 경쟁 저해와 손해 전가와 시장 공정성과 신뢰성과 효율성 훼손 위험을 고려한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 앞선 판결의 판결요지도 같은 문언으로 부정한 수단과 계획과 기교를 풀이한다 (대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결). 제178조 제2항의 위계는 거래 상대방이나 불특정 투자자를 기망하여 일정 행위를 유인할 목적의 수단과 계획과 기교 등을 말한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 위계 해당 여부 등은 행위자 지위와 동기와 경위와 근거와 오인 위험과 행위와 주가 동향과 전후 사정을 종합하여 판단한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 이 장은 제178조를 행위 태양을 넓게 포괄하는 틀로 본다. 부정한 수단 등의 구체적 판단은 제9장에서 다룬다.

구 자본시장법을 적용한 민사 판결의 판결요지는 제176조 제2항 제2호와 제3호와 제178조 제2항 위계 행위를 제178조 제1항 제1호의 특수한 형태로 본다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 모두 사회통념상 부정하다고 인정되는 수단 등을 쓰는 행위에 해당한다는 이유이다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 시세 변동으로 이익을 얻으려는 동일한 의도 아래 시세조종행위와 시세조종성 부정거래행위를 실행하여 시세에 복합적인 영향을 주려고 한 경우는 일련의 복합 행위가 실행된 것으로 볼 수 있다고 한다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 형사 판결 이유도 제176조와 제178조에 해당하는 수개 행위를 단일하고 계속된 범의 아래 반복한 경우를 함께 평가한다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 부정한 수단과 계획과 기교의 구체적 태양은 제9장에서 다룬다. 이 장은 일반 규정과 특수 형태 구분을 관계 이해의 축으로 본다. 거짓 표시와 위계의 구체적 요건은 제6장과 제10장에서 다룬다.

형사 판결요지는 단일하고 계속된 범의 아래 일정기간 계속 반복한 경우에 포괄일죄가 성립한다고 적는다 (대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결). 같은 취지는 이 판결을 참조한 뒤의 판결 이유에도 포괄일죄 성립으로 적혀 있다 (대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결). 민사 판결에서 시세조종성 부정거래행위에 직접 영향을 받아 투자판단을 하였다고 주장하는 투자자는 그 행위와 자신 거래 사이 인과관계를 증명하여 청구할 수 있다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 직접 영향을 받지 않은 원고도 형성된 가격에 의한 거래 증명으로 청구할 수 있다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 복합 행위 영향 여부는 전문가 감정으로 사건기간 주가동향과 없었더라면 진행되었을 동향을 비교하여 그 차이가 통계적으로 의미가 있는지를 기준으로 판단할 수 있다 (대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결). 형사 증명과 민사 증명은 피고인과 피고와 공소사실과 청구원인을 달리하는 별개 층이다. 손해액 산정 방식의 상술은 제14장에서 다룬다.

이 장은 제176조와 제178조가 같은 사회적 법익을 보호하면서 요건을 달리하는 구조로 본다. 포괄일죄의 범행 단위와 특정 정도는 제12장에서 다룬다. 공모와 가담과 책임 범위는 제13장에서 다룬다. 손해배상의 인과관계와 손해액과 시효는 제14장에서 다룬다. 거짓 기재와 표시와 문서 사용은 제10장에서 다루고 매수 추천은 제11장에서 다룬다. 여기서 남는 물음은 특수 형태 포섭이 죄수 판단까지 같은 기준으로 이어지는가이다. 이 장은 관계 정리 이상으로 죄수와 책임을 미리 정하지 않는다.

다룬 법령

• 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제176조 (시세조종행위 등의 금지) ↗
• 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제443조 (벌칙) ↗

다룬 판결

• 대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결 ↗
• 대법원 2026. 5. 20. 선고 2025도21859 판결 ↗ · 판정대장
• 대법원 2008. 12. 11. 선고 2006도2718 판결 ↗
• 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결 ↗ · 판정대장
• 대법원 2011. 10. 27. 선고 2011도8109 판결 ↗ · 판정대장

남은 물음

• 상장증권 등의 매매 등이 상당한 비율로 뒤따르지 않은 장외파생상품 주문도 제176조 위반이 되는가?
• 제176조 제3항 단서에 해당하지 않는 시세 고정과 안정 매매의 금지 한계는 어디에서 그어져야 하는가?
• 구 자본시장법 제176조 제2항 제2호, 제3호를 제178조 제1항 제1호의 특수한 형태로 본 판시는 제176조의 다른 시세조종행위에도 미치는가?