Summary
이 장은 이 권에서 확정하지 못한 물음을 목록으로 모으고, 어떤 사정이 바뀌면 판단을 다시 봐야 하는지를 재검토 조건으로 정리한다. 발행자의 사업 수행 기대의 축소에 따른 성질의 변화, 문서 밖에서 형성된 권리의 인정, 증권을 가상자산으로 알고 중개한 거래소의 책임을 남는 물음으로 다룬다. 확인할 자료가 새로 나온 때 판단을 다시 봐야 할 조건을 차례로 세운다.
14.1남겨둔 물음의 목록
규율의 경계를 정하는 기준을 모아 놓았으므로, 이때 확정하지 못한 물음이 무엇인지를 가려 차례로 적어 두는 일이 남는다. 물음의 자리는 자본시장법 제4조가 그린 증권의 윤곽과 가상자산법 제2조가 세운 가상자산의 윤곽을 견주면서 자른다. 두 규정이 다루는 대상의 경계가 겹치는 자리에 서서, 무엇이 미정으로 남았는지를 밝힌다.
가장 먼저 남는 물음은 U재단의 토큰이 증권의 정의에 닿는지이다. 자본시장법 제4조제1항은 증권이 무엇인지 다음과 같이 정한다. "제4조(증권) ① 이 법에서 “증권”이란 내국인 또는 외국인이 발행한 금융투자상품으로서 투자자가 취득과 동시에 지급한 금전등 외에 어떠한 명목으로든지 추가로 지급의무(투자자가 기초자산에 대한 매매를 성립시킬 수 있는 권리를 행사하게 됨으로써 부담하게 되는 지급의무를 제외한다)를 부담하지 아니하는 것을 말한다". 이 정의는 투자자가 치른 대가에 더하여 부담하는 지급의무의 유무를 먼저 살핀다. U재단 토큰의 구매자가 지급한 대가 밖에 별도로 부담하는 지급의무가 무엇이었는지는 자료에 드러나 있지 않다.
증권의 유형 가운데서는 투자계약증권의 요소가 이 사례와 맞닿는다. 자본시장법 제4조제6항은 투자계약증권을 다음과 같이 정한다. "⑥ 이 법에서 “투자계약증권”이란 특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조). 이 규정은 투자, 공동사업, 타인의 수행, 손익의 귀속을 함께 살핀다. 그런데 백서 작성 당시 발행자가 기대한 사업 수행의 범위와 구매자들이 기대한 이익의 출처는 미정이다. 그러므로 어떤 자가 공동사업의 결과에 따른 손익을 어느 선에서 귀속받기로 하였는지, 그 계약상의 권리가 토큰에 표시되었는지 역시 미정으로 남는다. 투자자가 플랫폼 운영에 관여하지 않았다는 관찰은 타인이 수행한 부분을 가리키지만, 그 사실만으로 손익 귀속의 약정 내용까지 확정되지는 않는다.
다음 물음은 같은 토큰이 가상자산의 정의에 남는지이다. 가상자산법 제2조제1호은 가상자산을 다음과 같이 정한다. "1. “가상자산”이란 경제적 가치를 지닌 것으로서 전자적으로 거래 또는 이전될 수 있는 전자적 증표(그에 관한 일체의 권리를 포함한다)를 말한다. 다만, 다음 각 목의 어느 하나에 해당하는 것은 제외한다"(가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제2조). 이 정의의 단서는 여덟 가지 예외를 나열하면서 화폐·재화·용역 등으로 교환될 수 없는 전자적 증표, 선불전자지급수단과 전자화폐, 전자등록주식등 등을 밖으로 둔다. U재단의 토큰이 전자적으로 거래 또는 이전되는 전자적 증표인지는 거래소 상장이라는 사실에서 드러난다. 다만 이 예외 가운데 어느 조목이 이 토큰에 걸리는지, 다시 말해 두 정의가 겹치는 자리에서 어느 쪽 규정이 먼저 적용되는지는 확정되지 않았다. 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항이 미정인 까닭에, 상장 심사가 가상자산의 예외 조목을 얼마나 살폈는지도 함께 미정이다.
셋째로 남는 물음은 수익 분배 약속이 두 규정 가운데 어느 쪽의 요소를 채우는지이다. 백서에 적힌 플랫폼 수익의 30% 분기 분배 약속은 약속의 성질상 이익 귀속의 기약에 가깝다. 그러나 수익 분배가 한 번도 이루어지지 않았다는 사실은 약속의 이행 여부를 가리킬 뿐, 그 약속이 투자계약증권의 손익 귀속 요소를 이루는지, 가상자산의 경제적 가치를 이루는지를 가르지 않는다. 미정으로 남은 항목들이 관찰된 사실의 나열에 그치는 이상, 이 세 물음의 답도 함께 미정으로 남는다. 이 자리에서 앞선 기준들을 다시 적어 확정하지 않고, 확정되지 않은 쟁점의 목록만을 남긴다.
14.2사업 기대의 축소와 성질
미정으로 남긴 발행자의 사업 수행 범위가 좁혀지더라도 토큰의 성질은 곧 달라지지 않는다는 전제를 검토할 차례이다. 자본시장법 제4조는 증권을 유형별로 나누고, 그 가운데 투자계약증권을 “특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다”(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조)고 규정한다. 이 정의는 발행자가 기대한 사업 수행의 범위를 넓히거나 좁히는 조건을 따로 두지 않는다.
따라서 U재단이 토큰 판매 당시 백서에 적은 수익 분배 약정이 무엇을 가리키는지에 관해서는, 위 조문이 요구하는 “주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익”이라는 요소만 기준으로 삼을 수 있다. 토큰 구매자가 플랫폼 운영에 관여하지 않았다는 사실은 그 요소와 맞닿아 있다. 그러나 발행자가 기대한 사업 수행 범위가 어디까지였는지는 미정으로 남아 있으므로, 그 범위를 확정된 사실처럼 전제하고 투자계약증권 해당 여부를 단정할 수는 없다.
자본시장법 제4조 제1항은 증권을 “내국인 또는 외국인이 발행한 금융투자상품으로서 투자자가 취득과 동시에 지급한 금전등 외에 어떠한 명목으로든지 추가로 지급의무(투자자가 기초자산에 대한 매매를 성립시킬 수 있는 권리를 행사하게 됨으로써 부담하게 되는 지급의무를 제외한다)를 부담하지 아니하는 것을 말한다”고 정의한다. 이 정의는 발행자가 앞으로 수행할 사업의 규모나 성실도를 요건으로 삼지 않는다. 수익 분배가 1년간 한 번도 이루어지지 않았다는 관찰은 지급의무의 이행 여부에 관한 사실일 뿐, 위 정의의 문언에서 곧바로 증권성의 유무를 가르지 않는다.
사업 기대가 줄어든 경우 토큰이 지분증권으로 볼 수 있는지도 살핀다. 같은 법 제4조 제4항은 지분증권을 “주권, 신주인수권이 표시된 것, 법률에 의하여 직접 설립된 법인이 발행한 출자증권, 「상법」에 따른 합자회사·유한책임회사·유한회사·합자조합·익명조합의 출자지분, 그 밖에 이와 유사한 것으로서 출자지분 또는 출자지분을 취득할 권리가 표시된 것을 말한다”고 규정한다. 이 항은 출자지분 또는 그 취득 권리의 표시를 요구하므로, 발행자의 사업 기대 범위만으로는 출자지분의 성질이 생겨나지 않는다. 백서에 적힌 수익 분배 약정이 출자지분에 해당하는지 여부는 미정으로 남는다.
결국 사업 기대의 축소는 그 자체로 토큰의 성질을 바꾸지 않고, 성질의 판단은 자본시장법 제4조가 정한 증권 유형의 요소에 부합하는지에 달려 있다. 발행자가 기대한 사업 수행의 범위, 구매자들이 기대한 이익의 출처, 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항은 모두 미정이다. 이 항목들은 관찰된 사실의 나열이며, 그 결과가 곧 확정 손해나 고의 같은 법적 평가를 뜻하지는 않는다. 미정 항목이 확정되지 않은 채 남아 있는 한, 토큰의 성질에 관한 결론도 보류된다.
14.3문서 밖의 권리 인정
문서에 기재된 약정만으로 부족할 때 어떤 권리까지 증권성 판단에 끌어들일 수 있는지가 문제로 남는다. 백서에 적히지 않은 권리를 임의로 만들어 인정해서는 안 되므로, 자본시장법 제4조가 증권의 정의에서 요구하는 요소의 범위를 먼저 밝혀야 한다.
자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조제1항은 증권을 금융투자상품으로서 "내국인 또는 외국인이 발행한 금융투자상품으로서 투자자가 취득과 동시에 지급한 금전등 외에 어떠한 명목으로든지 추가로 지급의무(투자자가 기초자산에 대한 매매를 성립시킬 수 있는 권리를 행사하게 됨으로써 부담하게 되는 지급의무를 제외한다)를 부담하지 아니하는 것"이라고 정의한다. 이 정의는 투자자가 부담하는 지급의무를 기준으로 삼으므로, 투자자에게 주어진다고 주장되는 권리 자체를 새로 꾸며낼 여지는 남기지 않는다. 백서에 적힌 수익 분배 약정이 정의에 부합하는지는 그 문서에 적힌 내용을 기준으로 판단할 수밖에 없다.
같은 법 제4조제2항은 증권을 채무증권·지분증권·수익증권·투자계약증권·파생결합증권·증권예탁증권으로 구분한다. 각 유형은 그 정의 조항에서 특정한 권리가 "표시된 것"을 요구한다. 제4조제6항은 투자계약증권을 "특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것"으로 정의한다. 이에 따라 수익 분배를 약속한 토큰이 투자계약증권에 해당하는지는 표시된 계약상의 권리가 공동사업의 손익 귀속을 내용으로 하는지를 기준으로 삼는다. U재단 토큰의 구매자는 플랫폼 운영에 관여하지 않았으므로, 그 손익이 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 것인지는 확인이 필요한 지점이다.
제4조제9항은 "제2항 각 호의 어느 하나에 해당하는 증권에 표시될 수 있거나 표시되어야 할 권리는 그 증권이 발행되지 아니한 경우에도 그 증권으로 본다"고 규정한다. 이 규정은 표시될 수 있는 권리를 증권으로 보도록 연결한다. 따라서 토큰에 표시될 수 있는 권리의 범위를 판단할 때, 백서에 적힌 분배 약정을 넘어서 권리가 있음을 전제로 해석해서는 안 된다. 문서에 없는 권리를 새로 만들어 인정하는 것은 이 규정의 취지에도 부합하지 않는다.
백서에 적힌 수익 분배 약정을 기준으로 삼더라도, 판매 이후 1년 동안 분배가 한 번도 이루어지지 않았다는 관찰된 사실은 그 자체로 약정의 존부나 증권성의 여부를 확정하지 않는다. 미정으로 남은 항목, 즉 발행자가 기대한 사업 수행의 범위와 구매자들이 기대한 이익의 출처, 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항은 확정된 사실로 서술할 수 없다. 문서에 적힌 권리의 내용을 확인할 때 함께 살필 사정이지만, 그 결론을 미리 정해 두어서는 안 된다. 결국 문서 밖의 권리는 자본시장법 제4조의 문언이 요구하는 표시된 권리의 범위 밖에 머무르며, 증권성 판단은 문서에 적힌 약정을 기준으로 진행된다.
14.4중개한 거래소의 책임
문서에 적힌 권리의 범위를 넘어서 새로 권리를 인정하지 않는 쪽으로 증권성 판단을 끝낸 뒤에, 남는 물음은 그 토큰을 중개한 거래소의 자리다. 거래소는 토큰을 증권으로 보고 중개한 것이 아니라 가상자산으로 알고 상장과 매매를 알선했으므로, 그중개가 자본시장법의 규율 안에 들어오는지 살피려면 두 법률의 정의가 어디에서 어긋나는지부터 확인해야 한다.
자본시장법은 증권을 금융투자상품으로 정의하면서 지급의무의 유무를 기준으로 삼는다. 그 범위를 밝히는 조문에서 "이 법에서 “증권”이란 내국인 또는 외국인이 발행한 금융투자상품으로서 투자자가 취득과 동시에 지급한 금전등 외에 어떠한 명목으로든지 추가로 지급의무(투자자가 기초자산에 대한 매매를 성립시킬 수 있는 권리를 행사하게 됨으로써 부담하게 되는 지급의무를 제외한다)를 부담하지 아니하는 것을 말한다"(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조)고 선언한다. 이 정의는 증권의 발행 주체와 지급 의무의 양태를 함께 묶어 규정하므로, 토큰이 이 문언에 걸리는지는 발행과 지급의 구조에서 판단할 일이다.
증권은 다시 여섯 갈래로 나뉘고, 그중 수익증권과 투자계약증권이 이 사례와 맞닿는다. 자본시장법 제4조는 "이 법에서 “투자계약증권”이란 특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조)고 정한다. 토큰 구매자가 플랫폼 운영에 관여하지 않은 채 수익 분배를 기대하고 산 구조가 이 항의 요건에 부합하는지, 그리고 발행인이 기대한 사업 수행의 범위와 구매자들이 기대한 이익의 출처가 이 문언의 "주로 타인이 수행한 공동사업"과 "손익"에 들어맞는지는 미정으로 남는다. 자료가 이 항의 요건을 충족하는지 판단을 내릴 만큼의 사실을 담고 있지 않기 때문이다.
가상자산 쪽의 정의는 다른 방향을 취한다. 가상자산법 제2조는 "가상자산”이란 경제적 가치를 지닌 것으로서 전자적으로 거래 또는 이전될 수 있는 전자적 증표(그에 관한 일체의 권리를 포함한다)를 말한다"고 하면서, 화폐·재화·용역 등으로 교환될 수 없는 전자적 증표와 그 밖의 예외를 둔다. 이 법에서 "가상자산사업자”란 가상자산과 관련하여 다음 각 목의 어느 하나에 해당하는 행위를 영업으로 하는 자를 말한다"(가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제2조)고 규정하고, 그 행위에 "가목 및 나목의 행위를 중개·알선하거나 대행하는 행위"(가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제2조)를 포함한다. 거래소가 상장과 매매를 알선한 것은 이 문언상 가상자산사업자의 행위에 걸린다.
이 지점에서 두 법률의 정의가 갈라진다. 한쪽은 증권을 금융투자상품으로 한정해 지급의무의 유무를 기준으로 삼고, 다른 한쪽은 경제적 가치를 지닌 전자적 증표를 가상자산으로 포섭한다. 거래소는 가상자산으로 알고 중개했으나 그 토큰이 자본시장법의 증권에 해당한다면, 어느 법률의 규율을 적용받을지는 정의가 겹치는 지점에서 새로이 가려질 문제다. 자료가 거래소에 대한 책임 요건이나 제재를 규정한 문언을 담고 있지 않으므로, 그 책임의 내용을 여기서 지어낼 수는 없다. 다만 거래소의 중개 행위가 자본시장법상 어떤 의미를 가지는지는, 증권성 판단의 결론이 서는 대로 정의의 어긋난 자리를 따라 한정되어야 한다.
14.5재검토 조건의 설정
거래소의 책임 범위가 정의 조문과 증권 기준이 갈리는 지점에서 남는 물음으로 정리된 뒤에 남는 것은, 그 물음을 풀 자료가 새로 나온 때 판단을 언제 다시 들여다볼 것인가이다. 확인된 사실만으로 평가를 확정하기 어려운 항목마다 재검토의 계기를 미리 정해 두어야, 나중에 자료가 보태져도 무엇을 근거로 판단을 바꾸는지 분명해진다.
우선 백서에 적힌 사업 수행의 범위와 관련하여, 발행자가 기대한 사업의 범위를 확인할 자료가 새로 나온 때 판단을 다시 볼 필요가 있다. 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조제6항은 투자계약증권을 “특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다”고 규정한다(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조). 이 규정은 투자자가 기대한 이익이 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에서 오는지를 묻고 있으므로, 발행자가 기대한 사업 수행의 범위를 뒷받침하는 자료가 나온 때에는 그 범위를 기준으로 이 요건을 다시 살핀다.
다음으로 구매자들이 기대한 이익의 출처와 관련하여, 수익 분배 약속이 적힌 문서와 실제 지급의 흐름을 보여 주는 자료가 새로 나온 때 판단을 다시 볼 필요가 있다. 같은 조항은 손익이 “주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익”인지에 따라 계약상의 권리가 표시된 증권인지를 가르므로, 구매자들이 기대한 이익의 출처가 확인되는 자료는 이 요건의 충족 여부를 다시 따지는 근거가 된다. 다만 판매 이후 1년이 지나는 동안 수익 분배가 한 번도 이루어지지 않았다는 사정은 그 자체로 손해나 고의를 단정하는 근거가 아니며, 지급의 이력이 드러나는 자료가 나오는 때 판단을 다시 보는 계기로만 삼는다.
그리고 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항과 관련하여, 그 심사에서 무엇을 확인했는지를 보여 주는 자료가 새로 나온 때 판단을 다시 볼 필요가 있다. 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제2조는 “가상자산”이란 “경제적 가치를 지닌 것으로서 전자적으로 거래 또는 이전될 수 있는 전자적 증표(그에 관한 일체의 권리를 포함한다)를 말한다”고 정의하면서, 화폐·재화·용역 등으로 교환될 수 없는 전자적 증표 등은 제외한다. 이 정의는 거래의 형태와 특성을 기준으로 삼기 때문에, 상장 심사에서 무엇을 확인했는지를 밝히는 자료가 나오면 그 토큰을 어느 쪽에 두는지에 대한 판단을 다시 살피되, 확인된 사실만으로 책임이나 제재의 성립을 단정하지는 않는다.
이상의 재검토 조건은 각각 미정으로 남은 항목에 대응하며, 자료가 새로 나오는 시점과 그 자료가 밝히는 대상이 함께 정해질 때 판단을 다시 들여다보는 근거가 된다. 재검토의 결과로 판단이 바뀌는지 여부는 자료의 내용에 따라 달라지고, 관찰된 사실의 나열은 손해나 고의 같은 법적 평가로 단정하지 않은 채 그 자리에 둔다.