요약
이 장은 투자계약증권 정의의 뒤부분에 놓인 주로 타인이 수행하는 사업과 손익의 귀속 요소를 살핀다. 정의의 뒤부분 배열, 타인의 수행이라는 문언, 표시된 사업의 범위, 손익 귀속의 구조, 계약상 권리라는 요건을 차례로 읽는다. 문서에 적히지 않고 홍보와 거래 관행으로만 형성된 권리가 요소를 채울 수 있는지는 이 권의 끝에 남는 물음으로 남는다.
5.1정의의 뒤부분 배열
공동사업에 금전등을 투자하는 사실을 확인한 뒤에는 자본시장법 제4조 제6항이 정의의 뒤부분에 놓은 요소들을 차례로 읽어야 한다. 법은 공동사업의 결과에서 생기는 손익이 누구에게 귀속되는지, 그리고 그 귀속이 어떤 형태로 표시되는지를 정의에 함께 적고 있다.
법은 먼저 손익의 귀속 대상과 근거를 적고 있다. 자본시장법 제4조 제6항은 투자자가 "주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"고 규정한다. 이 문언은 손익이 투자자 자신의 수행에서 나오는 것이 아니라 타인의 수행에서 나오는 결과에 따라 정해진다는 점을 함께 밝힌다. U재단의 사례에서 토큰을 산 사람은 플랫폼 운영에 관여하지 않았으므로, 손익의 출처는 그가 아닌 다른 주체의 활동에 놓여 있다. 다만 백서 작성 당시 발행자가 기대한 사업 수행의 범위는 미정이다.
그 다음 문언은 손익의 배분 수단을 가리킨다. 법은 손익을 "귀속받는 계약상의 권리"가 표시되어야 한다고 요구한다. 귀속은 사실상의 기대에 그치지 않고 계약상 권리라는 형태를 갖추어야 한다. U재단은 토큰 보유자에게 플랫폼 수익의 30%를 분기마다 나누겠다는 내용을 백서에 적고 토큰을 판매했다. 이 약속이 계약상 권리로 자리 잡는지, 그리고 토큰 보유자들이 기대한 이익의 출처가 어디인지는 미정이다.
정의의 끝에 놓인 "표시된 것"이라는 표현도 함께 살펴야 한다. 권리는 그 자체가 아니라 표시된 형태를 요구받는다. 자본시장법 제4조 제9항은 "제2항 각 호의 어느 하나에 해당하는 증권에 표시될 수 있거나 표시되어야 할 권리는 그 증권이 발행되지 아니한 경우에도 그 증권으로 본다"고 규정한다. 이에 따라 권리가 실제 발행물에 붙어 있지 않아도 표시될 수 있는 권리라면 증권으로 본다. 토큰 판매와 거래소 상장 사이에서 어떤 권리가 무엇에 어떻게 표시되었는지는 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항과 함께 미정이다.
정의의 뒤부분에 놓인 요소들은 앞 요소들과 떨어져 있지 않다. 금전등을 투자하는 행위는 공동사업에 대한 투자이고, 그 투자에서 생기는 손익은 타인의 수행 결과에 따라 정해지며, 그 손익은 계약상 권리로 표시되어야 한다. U재단의 사례에서 이러한 요소가 모이는 지점은 백서의 수익 분배 약속과 토큰 판매의 결합이다. 판매 이후 1년이 지나는 동안 수익 분배는 한 번도 이루어지지 않았지만, 이 사실만으로 귀속이나 권리 표시에 관한 판단이 정해지는 것은 아니다. 미정으로 남은 사실은 채워 넣지 않은 채로 두어야 한다.
5.2타인의 수행이라는 문언
타인의 수행이라는 요소를 고립해 두면 문언의 뜻이 압축되어 버린다. 수행의 주체가 누구인지, 그 주체가 투자자이어도 되는지가 먼저 정해져야 이 요소가 갈라지는 면이 드러난다. 자본시장법 제4조 제6항은 투자계약증권을 정의하면서 사업의 수행자를 이렇게 적는다. "이 법에서 “투자계약증권”이란 특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조). 이 문언은 사업의 수행자로 "타인"을 적고, 괄호 안에서 그 타인에 "다른 투자자를 포함한다"고 밝힌다.
이 괄호가 수행 주체의 범위를 한정하는 자리에 놓여 있다. 투자자가 사업에 금전등을 넣고 나면 그 투자자 곁에는 "타인"이 선다. 그런데 그 타인이 꼭 투자자 밖의 사람이어야 하는 것은 아니다. 괄호가 다른 투자자를 그 자리에 넣기 때문이다. 공동사업에 함께 돈을 넣은 사람이 사업을 수행하는 경우에도 이 문언의 자리는 비지 않는다. 수행자가 투자자 자신일 필요가 없다는 점은 문언만으로도 분명하다. 더 나아가 수행자가 누구인지 확정하기 어려운 자리까지 이 괄호가 끌어안는지는 미정으로 남는다.
수행의 앞에 붙는 수식어도 읽어야 한다. 조문은 공동사업의 수행 앞에 "주로 타인이 수행한"이라는 말을 얹는다. "주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조). 이 구는 수행의 양이 아니라 손익의 귀속과 맞물리는 위치에 놓인다. 투자자가 어떤 몫으로 사업에 관여하더라도, 손익이 타인의 수행에 따른 결과에서 오는 구조라면 이 요소의 자리는 유지된다. 수행의 정도를 얼마로 채워야 하는지는 이 문언이 적지 않는다.
문언에 없는 것을 새로 더하면 안 되는 까닭이 여기에 있다. 조문은 사업 수행에 관하여 투자자의 지배나 통제를 요구하지 않는다. 요구하는 것은 사업이 타인에 의해 수행된다는 사실이며, 그 수행이 주된 것이라는 서열이다. 이 서열은 지배의 유무를 묻지 않는다. U재단의 토큰을 산 사람은 플랫폼 운영에 관여하지 않았다. 이 사실은 수행자가 투자자가 아님을 보여줄 뿐, 지배나 통제가 결여되었다는 판단을 이끌어내지 않는다. 관여하지 않았다는 것은 관찰된 사실이다.
한편으로 정의의 뒤부분은 수행과 나란히 손익의 귀속, 계약상의 권리를 둔다. 이 셋은 하나의 사슬로 이어진다. 타인이 수행한 공동사업의 결과에서 나온 손익이 투자자에게 귀속되고, 그 귀속이 계약상의 권리로 표시되어야 한다. U재단이 백서에 적은 것은 플랫폼 수익의 30%를 분기마다 토큰 보유자에게 나누겠다는 내용이다. 이 약속이 손익의 귀속에 해당하는지, 그리고 그 귀속이 계약상의 권리로 표시되었는지는 이 자리에서 확정되지 않는다. 미정인 항목들은 미정으로 남는다.
이로써 타인의 수행이라는 요소는 사업의 수행자를 투자자 밖으로 빼돌리되, 그 수행자의 정체를 좁게 제한하지 않는 문언임이 드러난다. 문언은 수행의 정도를 요구하지 않고, 지배나 통제 같은 조건을 붙이지도 않는다. 사업의 수행자가 누구이며 그 수행이 주된 것인지를 묻는 데서 이 요소의 문언은 멈춘다.
5.3표시된 사업의 범위
수행자가 투자자일 필요가 없다는 점을 가리킨 뒤, 문언이 남기는 물음은 '표시된 사업'이 어느 범위를 가리키는지이다. 자본시장법 제4조 제6호는 투자계약증권을 규정하면서 사업의 존재를 전제한다. 조문은 "특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"고 밝힌다(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조). 이 문장에서 '사업'은 손익이 발생하는 활동 전체를 가리키며, 투자자가 직접 수행하지 않는 활동도 그 안에 들어간다.
문언은 '사업'의 정의를 따로 두지 않는다. 조문이 요구하는 것은 사업이 '표시된' 계약상의 권리라는 점이다. 즉, 투자자가 계약으로 얻는 권리가 그 사업의 결과에 묶여 있어야 한다는 뜻이다. 사업의 구체적 성격이나 업종에 관한 제한은 이 조문에 보이지 않는다. 따라서 사업의 범위를 좁히는 새로운 기준을 조문 밖에서 끌어들일 필요는 없다.
U재단은 백서에 플랫폼 수익의 30%를 분기마다 토큰 보유자에게 나누겠다는 내용을 적었다. 여기서 백서가 표시한 활동은 플랫폼 운영이다. 토큰을 산 사람은 플랫폼 운영에 관여하지 않았으므로, 그 활동은 투자자 밖의 자가 맡은 것으로 정리된다. 조문이 요구하는 '주로 타인이 수행한 공동사업'의 자리에 플랫폼 운영이 놓이는 모습이 관찰된다. 다만 발행자가 기대한 사업 수행의 범위는 미정이다. 이 항목이 미정인 채로 남아 있는 이상, 플랫폼 운영의 구체적 경계는 확정되지 않았다.
문언은 사업의 실재를 요구할 뿐, 성과를 요구하지 않는다. 수익 분배가 한 번도 이루어지지 않았다는 사실은 사업 수행의 유무를 가리지 않는다. 사업의 결과가 아직 드러나지 않았다는 뜻이며, 사업 자체가 없었다는 뜻은 아니다. 손익 귀속의 구조는 다음 요소에서 다룰 문제이다. 이 자리에서 확정되는 것은 백서가 표시한 활동이 문언상 '사업'의 자리에 대조된다는 점이며, 그 활동이 사업에 해당한다는 최종 확정은 별개의 판단으로 남는다.
5.4손익 귀속의 구조
사업의 범위를 가리키는 자리에서 멈추지 않고, 이제는 그 사업의 결과가 투자자에게 돌아오는 경로를 살펴보아야 한다. 자본시장법 제4조 제6항은 투자계약증권을 정의하면서 손익의 귀속을 별도의 요소로 요구한다. 그 조항은 "주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는"이라는 문언으로 이 요소를 표현하고 있다. U재단의 백서에 적힌 플랫폼 수익 30% 분배 약속이 이 문언에 놓이는 자리를 가르치는 일이 이 절의 과제다.
같은 조항에서 손익 귀속 앞에 붙는 "결과에 따른"이라는 표현은 귀속의 성격을 한정한다. 손익은 공동사업의 결과에서 나와야 하고, 투자자는 바로 그 결과를 귀속받아야 한다. U재단의 토큰 구매자는 지급한 금전등에 대한 반대급부로 백서가 약속한 수익 분배를 받는 지위에 놓인다. 그 수익은 백서가 적은 플랫폼 운영의 결과에서 나온 것으로 표시되어 있다. 따라서 이 약속은 손익이 사업의 결과에 따라 투자자에게 돌아오는 구조를 적은 것으로 읽힌다.
조항은 손익이 모두 이익일 것을 요구하지 않는다. "손익을 귀속받는"이라는 문언은 이익과 손실을 함께 담고 있다. 백서는 수익 분배의 약속만을 적고 손실의 분담에 대해서는 침묵한다. 그렇다고 하여 이 요소가 채워지지 않는 것은 아니다. 투자자가 사업의 결과에 따른 이익을 귀속받는 지위에 놓이면 이 문언은 충족된다. 손실의 분담이 없는 사정은 다른 요소의 판단에서 참작될 수 있을 뿐이다.
그런데 이 문언은 귀속의 형식을 특정하지 않는다. 분기마다 정해진 비율로 나누어 가지는 구조만을 요구하는 것은 아니다. 사업의 결과에 따라 투자자가 이익을 얻거나 손실을 피하는 모든 경로가 이 문언에 든다. U재단이 백서에 적은 정기적인 수익 분배 약속은 그 가운데 하나의 모습이다. 토큰 보유자가 플랫폼 운영에 관여하지 않는다는 사정은, 손익이 주로 타인이 수행한 사업의 결과에서 나온다는 점을 뒷받침한다.
실제로 분배가 이루어졌는지는 별개의 문제다. 판매 이후 1년이 지나는 동안 수익 분배는 한 번도 이루어지지 않았다. 그러나 이 요소가 묻는 것은 계약에 표시된 손익 귀속의 구조이지 그 이행의 실적은 아니다. 약속된 분배가 없었다는 사정은 손익 귀속이라는 요소의 충족 여부와 분리하여 볼 일이다.
마찬가지로 미이행이 곧 확정된 손해를 뜻하지도 않는다. 백서 작성 당시 발행자가 기대한 사업 수행의 범위, 구매자들이 기대한 이익의 출처, 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항은 미정으로 남는다. 이 항목들은 관찰된 사실의 나열일 뿐이고, 그 결과가 확정 손해나 고의 같은 법적 평가를 뜻하지 않는다. 이 절에서 확정할 수 있는 것은 오직, 백서가 적은 수익 분배 약속이 손익 귀속이라는 요소가 다루는 자리를 채운다는 점이다.
5.5계약상 권리라는 요건
수익 분배의 약속이 손익 귀속의 틀에 놓인다고 본 뒤에도 남는 물음은, 그 약속이 투자계약증권 정의의 끝에 오는 "계약상의 권리가 표시된 것"이라는 요건을 어떻게 채우느냐이다. 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조 제6항은 투자계약증권을 정의하면서, 앞서 본 공동사업 투자와 손익 귀속에 이어 계약상 권리가 표시된 것까지를 함께 요구한다. 이 문언이 무엇을 요구하는지, 우선 그 문언에서 읽을 수 있는 범위를 살핀다.
자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조 제6항은 다음과 같이 정의한다. "이 법에서 “투자계약증권”이란 특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다." (자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조) 문언은 계약상의 권리가 "표시된" 것을 요구할 뿐, 그 표시가 어떤 형식으로 있어야 하는지는 적고 있지 않다. 정의의 나머지 부분과 마찬가지로 형식에 대한 단서나 예외를 두고 있지 않다.
이 정의가 가리키는 권리는 공동사업에 투자한 자가 그 사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 내용이다. 즉 손익 귀속과 계약상 권리는 떨어진 두 가지가 아니라, 앞 요소가 권리의 내용을 이루고 뒤 요소가 그 내용이 권리로 존재함을 요구하는 관계에 있다. 위 항은 그 권리를 특정 투자자와 타인 간의 계약에서 찾는다.
이 정의와 나란히 놓일 조항도 있다. 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조 제9항은 "제2항 각 호의 어느 하나에 해당하는 증권에 표시될 수 있거나 표시되어야 할 권리는 그 증권이 발행되지 아니한 경우에도 그 증권으로 본다." 고 규정한다. 이 규정은 권리의 표시와 증권의 발행을 나누어 다룬다. 다만 이 규정이 계약상 권리라는 요건 자체의 형식을 어떻게 정하는지는, 여기서 더 나아가 말하지 않는다.
이 항의 문언이 서면으로 작성된 계약만을 요하는지, 아니면 그런 요건을 두지 않는지는 앞의 정의 문장만으로 확정되지 않는다. 정의는 "계약상의 권리"를 말하되 그 계약의 형식을 한정하지 않는다. 이에 관하여 확정된 결론을 이 자리에서 내리지 않는다. 미정으로 남는다.
U재단이 백서에 적은 수익 분배 약속이 계약상 권리로 존재하는지의 문제는 이 요건에 놓인다. 백서 작성 당시 발행자가 기대한 사업 수행의 범위, 구매자들이 기대한 이익의 출처, 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항은 미정이다. 수익 분배가 한 번도 이루어지지 않았다는 사실은 약속이 지켜지지 않았음을 보여줄 뿐, 그 약속이 계약상 권리로 존재하는지의 문제를 미리 정하지 않는다. 형식의 요건은 문언에서 읽을 수 있는 데까지 밝혔고, 그 문언이 닿지 않는 자리는 밝힌 채로 둔다.
5.6문서 없는 권리의 경계
계약상 권리라는 요건을 법문에서 확인한 데서 나아가, 이번에는 그 권리가 문서에 적히지 않은 채 홍보와 거래 관행으로만 형성된 경우까지 요소를 채울 수 있는지를 따져 보아야 한다. U재단은 백서에 수익 분배 약정을 적고 토큰을 판매했으며, 구매자는 플랫폼 운영에 관여하지 않았다. 이러한 사실관계에서 계약상의 권리가 무엇에 의해 성립하고 무엇에 의해 드러나는지를 구분할 필요가 있다.
자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조 제6항은 투자계약증권을 정의하면서 그 요건의 끝을 다음 문구로 맺는다. "특정 투자자가 그 투자자와 타인(다른 투자자를 포함한다. 이하 이 항에서 같다) 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것을 말한다"(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조). 이 문언은 "계약상의 권리"가 "표시된 것"을 요구할 뿐, 그 표시가 어떠한 형태여야 하는지에 대해서는 별도로 정하지 않는다. 따라서 문언만으로는 문서로 작성된 계약만을 요구한다고 단정하기 어렵다. 문언이 표시의 형태를 한정하지 않는 이상, 문서 바깥에서 형성된 권리의 표시가 요건을 채울 수 있는지는 문언 그대로의 해석만으로는 열린 문제로 남는다.
한편 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제4조 제9항은 "제2항 각 호의 어느 하나에 해당하는 증권에 표시될 수 있거나 표시되어야 할 권리는 그 증권이 발행되지 아니한 경우에도 그 증권으로 본다"라고 규정한다. 이 규정은 표시되어야 할 권리를 증권으로 취급함으로써, 물적 증권의 존재에 권리를 매어 두지 않는다. 다만 이 규정이 권리의 표시 방식까지 정하는 것은 아니다. 물적 형식 없이 권리를 표시할 수 있다고 해서, 그 표시가 문서를 벗어나 홍보물이나 거래 관행만으로 성립할 수 있는지까지 결론을 내리는 것은 아니다.
U재단의 경우 백서에 플랫폼 수익의 30%를 분기마다 토큰 보유자에게 분배하겠다는 내용을 기재하고 토큰을 판매했다. 여기에서 백서는 수익 분배 약정의 근거로 기능하며, 그 내용이 계약의 일부를 이루는지 여부는 표시의 문제와 결부되어 판단된다. 다만 백서 작성 당시 발행자가 기대한 사업 수행의 범위, 구매자들이 기대한 이익의 출처, 거래소가 상장 심사에서 확인한 사항은 미정이다. 이 항목들은 관찰된 사실의 나열이며, 그 결과가 곧 확정 손해나 고의 같은 법적 평가를 뜻하지는 않는다.
문제는 이 사례처럼 문서에 적히지 않고 홍보와 거래 관행으로만 형성된 권리가 투자계약증권의 요건을 채울 수 있는지이다. 제4조 제6항의 문언은 표시의 형태를 한정하지 않으므로, 문언을 넘어서는 해석을 만들기에는 근거가 부족하다. 거래소가 상장 심사에서 무엇을 확인했는지 역시 미정으로 남아 있어, 상장 사실만으로 권리의 표시가 인정된다고 볼 수도 없다. 문서 없는 권리가 요소를 채울 수 있는지는 이 장이 다룬 문언만으로는 닫히지 않은 질문으로 남는다. 이 장에서는 투자계약증권의 정의를 구성하는 요소를 법문에서 하나씩 확인하고, 문언이 열어 둔 경계를 남겨 둔 채 여기까지 읽는다.