요약
통계적 산정이 손해액 산정에 들어오는 자리를 2019다292750의 인과관계와 손해액에 관한 논의에서 읽고, 제34조의 총원 손해 산정을 함께 놓는다. 동시 공시와 기여의 크기가 미정인 장면을 전제로 통계적 산정의 한계선을 짚는다.
11.1판결요지의 인과관계와 손해액
부정거래 사건에서 공시 추정을 그대로 옮길 수 없음을 확인한 데 이어, 이제 그 사건에서 인과관계와 손해액을 다루는 말이 어디에 놓이는지를 살핀다. 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결의 판결요지에는 부정거래행위와 손해 사이의 연결을 정하는 기준과 손해액을 산정하는 방법이 함께 놓여 있다.
그 판결요지가 말하는 인과관계의 증명은 투자자의 위치에 따라 두 갈래로 나뉜다. 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결은 "시세조종성 부정거래행위에 직접 영향을 받아서 투자판단을 하고 주식을 거래하였다고 주장하는 투자자는 시세조종성 부정거래행위와 자신의 주식 거래 사이의 인과관계를 증명하여 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제179조 제1항에 따른 손해배상청구를 할 수 있는지 여부(적극) 및 그렇지 않은 투자자도 시세조종성 부정거래행위로 형성된 가격에 해당 주식을 거래하였음을 증명하여 위 조항에 따른 손해배상청구를 할 수 있는지 여부(적극)"라고 밝힌다. 직접 영향을 받았다고 주장하는 투자자에게는 행위와 거래 사이의 인과관계 증명이 요구되고, 그밖의 투자자에게는 형성된 가격으로 거래하였다는 점의 증명이 요구된다. 이 둘은 같은 문장 안에 놓여 있지만 그 성질이 같지 않다.
복수의 행위가 결합한 경우에는 이 구분이 일련의 행위 전체를 향한다. 같은 판결요지는 "상장주식의 시세 변동을 통해 이익을 얻으려는 동일한 의도하에 위와 같은 시세조종행위와 시세조종성 부정거래행위를 실행하여 해당 주식의 시세에 복합적인 영향을 주려고 한 경우, 이러한 복합 시세조종성 부정거래행위에 직접 영향을 받아서 투자판단을 하고 주식을 거래하였다고 주장하는 투자자는 일련의 복합 시세조종성 부정거래행위와 자신의 주식 거래 사이의 인과관계를 증명하여 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제179조 제1항에 따른 손해배상청구를 할 수 있는지 여부(적극) 및 그렇지 않은 투자자도 일련의 복합 시세조종성 부정거래행위에 의하여 형성된 가격으로 주식을 거래하였음을 증명하여 위 조항에 따른 손해배상청구를 할 수 있는지 여부(적극)"라고 정리한다. 개별 행위를 잘라 따로 보지 않고 동일한 의도 아래 실행된 일련의 행위를 하나로 묶어 증명의 대상으로 삼는다.
이 판결요지는 인과관계의 논의를 넘어 손해액 산정의 방법도 함께 다룬다. 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결의 판결요지는 "복합 시세조종성 부정거래행위가 주식의 시세 형성에 영향을 주었는지 판단하는 기준 / 복합 시세조종성 부정거래행위로 투자자가 입은 손해액을 산정하는 방법"을 함께 밝힌다. 인과관계를 인정할지 묻는 판단 기준과 그 인정 뒤에 손해액을 얼마로 정할지 묻는 산정 방법이 나란히 놓인다. 두 가지가 같은 호흡으로 다뤄지지만 각각의 물음이 다르다.
T사의 사례로 돌아오면, 분식회계 공시, 수주 실패 공시, 업종 지수 하락이 함께 있었던 날의 주가 28% 하락은 지금까지 관찰된 사실에 그친다. 이 판결요지가 요구하는 증명은 이 가격 움직임 안에서 어떤 행위가 거래에 이르게 했는지, 또는 어떤 가격으로 거래하였는지를 따져 묻는다. 인과관계의 증명과 손해액의 산정은 같은 날의 하락폭만으로는 채워지지 않으며, 각 행위의 영향 크기와 산정에 쓸 방법은 아직 미정으로 남는다.
11.2통계적 산정이 들어오는 자리
앞 단위에서 인과관계의 증명 방식을 확인한 결과를 받아, 이제는 그 증명을 거쳐 확정된 손해액을 얼마로 잡을지가 문제로 남는다. 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결의 판결요지는 "복합 시세조종성 부정거래행위로 투자자가 입은 손해액을 산정하는 방법"을 쟁점 가운데 하나로 열거한다. 다만 그 판결요지에 산정 방법의 내용이 적혀 있지는 않으므로, 통계적 산정이라는 말이 이 판결에서 어떤 자리를 차지하는지부터 분명히 해야 한다.
판결요지는 복합 시세조종성 부정거래행위의 성립을 설명하면서 "증권 등에 관한 거래의 공정성과 유통의 원활성 확보라는 사회적 법익을 보호하려는 규정"이라는 보호법익을 밝힌다. 같은 맥락에서 일반적·포괄적 부정거래행위 규정은 "시장의 가격형성기능과 시장에 대한 신뢰를 해치는 부정한 행위를 일반적, 포괄적으로 금지하기 위해 마련된 규정"으로 소개된다. 이 인용은 손해액 산정의 준거가 되는 가격이 시장에서 형성된 가격임을 전제로 한다. 통계적 방법은 그 가격을 둘러싼 인과관계를 다투는 과정에서 비롯된 것이지, 손해액 산정에만 국한된 도구는 아니다.
손해액으로 나아가기 전에 인과관계의 두 경로를 다시 살펴보면, 판결요지는 먼저 "그 시세조종성 부정거래행위와 자신의 주식 거래 사이의 인과관계를 증명함으로써 구 자본시장법 제179조 제1항의 손해배상청구를 할 수 있다"고 정한다. 다음으로 다른 투자자에 대해서는 "그 시세조종성 부정거래행위로 형성된 가격에 의하여 해당 주식을 거래하였음을 증명함으로써 구 자본시장법 제179조 제1항의 손해배상청구를 할 수 있다"고 한다. 복합 시세조종성 부정거래행위의 경우에도 같은 두 갈래가 유지되는데, 판결요지는 "그 일련의 복합 시세조종성 부정거래행위에 의하여 형성된 가격으로 주식을 거래하였음을 증명하는 방법으로 구 자본시장법 제179조 제1항에 따른 손해배상청구를 할 수 있다"고 밝힌다.
통계적 산정이라는 이름이 붙는 작업은 바로 이 가격의 형성 여부를 놓고 벌어진다. 자료가 인용으로 제시한 문장에는 통계라는 낱말 자체가 나오지 않고, 오직 증명의 대상으로 "형성된 가격"과 "인과관계"만이 놓여 있다. 따라서 통계적 방법은 판결문에 적힌 새로운 요건이 아니라, 이미 정해진 증명 대상을 투자자 쪽에서 수행하는 수단 가운데 하나로 이해해야 한다. 이 수단의 쓰임을 손해액 산정의 자리까지 넓히는 것은 별개의 문제로 남는다.
T사의 사정에 이 설명을 적용하면, 분식회계 공시일의 28% 주가 하락과 업종 지수의 6% 하락, 대규모 수주 실패 공시가 함께 놓여 있다. 판결요지가 요구하는 "형성된 가격"의 증명은 이 세 움직임 가운데 어느 것이 가격에 어떤 영향을 주었는지를 가리는 작업과 맞물린다. 다만 각 요인이 주가에 미친 영향의 크기는 미정이고, 손해액 산정에 쓸 방법도 미정이다.
결국 이 판결이 통계적 산정에 마련한 자리는, 인과관계의 증명이라는 관문을 지나 손해액 산정으로 넘어가는 길목에 놓여 있다. 산정 방법의 구체적인 기준과 절차는 판결요지의 문장 안에 들어 있지 않다. 그 자리를 정하는 규범은 판결문 바깥에서 찾아야 하며, 지금은 미정으로 남겨 둔다.
11.3제34조의 총원 손해 산정
통계적 방법이 산정의 자리에 들어간다고 확인한 뒤에, 그 자리가 법률에서 어떻게 마련되어 있는지를 살필 차례이다. 증권관련 집단소송법은 총원의 손해배상액을 정하는 방식을 두는데, 먼저 다른 법률의 규정과의 관계부터 규정한다. 제34조 제1항은 산정의 기준을 이렇게 정한다. 증권관련 집단소송법 제34조 제1항은 "손해배상액의 산정에 관하여 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률」이나 그 밖의 다른 법률에 규정이 있는 경우에는 그에 따른다."고 정한다. 이에 따르면 총원의 손해배상액을 정할 때에도 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 등에 산정 규정이 있으면 그 규정이 먼저 자리를 잡는다. T사 주주 1,200명의 총원 손해를 정할 때에도 산정 기준이 다른 법률에 먼저 있는지 살피는 일에서 출발한다.
다른 법률의 규정에 따르는 것으로 정확한 손해액이 나오지 않을 때에 대비하여 제34조는 후속 기준을 둔다. 법원이 쓸 수 있는 방법의 조건과 종류를 함께 정한 문장은 다음과 같다. 증권관련 집단소송법 제34조 제2항은 "법원은 제1항에 따르거나 증거조사를 통하여도 정확한 손해액을 산정하기 곤란한 경우에는 여러 사정을 고려하여 표본적·평균적·통계적 방법 또는 그 밖의 합리적인 방법으로 손해액을 정할 수 있다."고 정한다. 통계적 방법은 이 항이 열거한 방법 가운데 하나로 조문에 자리한다. 그러므로 통계적 산정은 제34조 제2항이 마련한 자리 안에서 이루어지며, 이 항이 정하지 않은 별도의 총원 산정 절차를 새로 만들 필요는 없다.
이 조건은 두 단계로 읽힌다. 먼저 제1항에 따르거나 증거조사를 하는 일이 선행한다. 그 과정에서도 정확한 손해액을 산정하기 곤란한 경우에 이르러야 여러 사정을 고려하는 일이 열린다. T사의 장면에서 분식 공시·수주 실패 공시·업종 지수 하락 각각이 주가에 미친 영향의 크기가 미정이라는 사정은, 정확한 손해액 산정이 곤란한지 판단할 때 고려할 사정 가운데 하나로 놓인다. 다만 그 사정만으로 곧바로 통계적 방법의 사용이 정해지는 것은 아니다.
통계적 방법이 열린 뒤에는 "여러 사정을 고려하여"라는 문구가 뒤를 받는다. 표본적·평균적·통계적 방법이라는 이름이 붙더라도, 법원은 여러 사정을 고려하여 손해액을 정한다. 공시 전후 각 주주의 취득 시기와 가격, 보유 기간, 매도 여부가 다르다는 사실은 이 결정에서 살펴야 할 사정이다. 아울러 이 항은 법원이 손해액을 "정할 수 있다"고 정할 뿐, 특정한 산정식이나 확정된 배분 기준을 강제하지 않는다. 총원의 손해 산정에 쓸 방법이 미정으로 남아 있는 것은 이 조문의 구조와도 어긋나지 않는다.
이 사례에서 관찰된 주가 28% 하락, 업종 지수 6% 하락, 대규모 수주 실패 공시라는 사실은 제34조 제2항이 말하는 "여러 사정" 안에 놓이는 재료이다. 그러나 관찰된 가격 움직임과 신청 사실은 그 자체로 확정된 손해액이나 인과관계의 인정을 뜻하지 않는다. 총원의 손해배상액 산정은 제34조 제1항의 선행 기준과 제2항의 조건을 차례로 거치는 일이고, 여기서 통계적 방법은 정확한 산정이 곤란할 때 법원이 선택할 수 있는 합리적 방법의 한 갈래로 남는다.
11.4동시 공시와 기여의 미정
제34조가 총원의 손해액에 통계적 방법을 열어둔 자리를 확인한 뒤, 시선은 그 방법이 맞닥뜨리는 장면으로 옮겨간다. T사의 공시가 겹쳐 있으면서 업종 지수까지 함께 움직인 이 장면에서, 관찰된 가격 변동만으로 각 요인의 기여 크기가 가려지는지가 문제이다.
대법원은 이와 겹치는 사안에서 부정거래행위와 투자자의 거래 사이의 연결을 이렇게 보았다. 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결은, "거짓 표시 내지 위계, 그 밖의 부정한 수단, 계획, 기교를 사용하는 등의 부정거래행위를 하여 상장주식의 시세를 인위적으로 변동시킴으로써 이익을 얻으려고 한 경우, 이러한 시세조종성 부정거래행위에 직접 영향을 받아서 투자판단을 하고 주식을 거래하였다고 주장하는 투자자는 시세조종성 부정거래행위와 자신의 주식 거래 사이의 인과관계를 증명하여 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제179조 제1항에 따른 손해배상청구를 할 수 있는지 여부(적극) 및 그렇지 않은 투자자도 시세조종성 부정거래행위로 형성된 가격에 해당 주식을 거래하였음을 증명하여 위 조항에 따른 손해배상청구를 할 수 있는지 여부(적극)"라고 판시하였다. 이 판시는 각 거래와 부정행위 사이의 연결을 개별 거래의 입증에 맡기면서도, 형성된 가격에서 거래한 사실을 별도의 연결로 받고 있다. 같은 판결은 여러 부정행위가 겹친 사안에 대해서도 "복합 시세조종성 부정거래행위가 주식의 시세 형성에 영향을 주었는지 판단하는 기준"과 "복합 시세조종성 부정거래행위로 투자자가 입은 손해액을 산정하는 방법"을 함께 판시사항의 쟁점으로 삼았다. 겹친 행위의 영향을 따지는 일과 그로 입은 손해액을 정하는 일이 나란히 다루어져야 한다는 뜻이다.
그러나 T사의 장면에서 분식 공시, 수주 실패 공시, 업종 지수 하락이 각각 주가에 미친 영향의 크기는 미정이다. 공시 전후 각 주주의 취득 시기와 가격, 보유 기간, 매도 여부도 달라, 관찰된 28% 하락이 곧 한 가지 요인의 몫이라고 적을 수 없다. 앞 판시가 요구하는 영향의 판단 기준은 이 겹침을 가리는 데 방향을 줄 뿐, 셋으로 나뉜 기여의 크기를 숫자로 채워 주지 않는다.
증권관련 집단소송법 제34조는 그 나머지를 이렇게 다룬다. 같은 법 제34조 제2항은 "법원은 제1항에 따르거나 증거조사를 통하여도 정확한 손해액을 산정하기 곤란한 경우에는 여러 사정을 고려하여 표본적·평균적·통계적 방법 또는 그 밖의 합리적인 방법으로 손해액을 정할 수 있다"고 규정한다. 산정이 곤란한 때에 합리적인 방법으로 액수를 정할 자리를 조문이 마련하고 있다. 이 장면에서 곤란의 한 가운데는 바로 겹친 요인의 기여 크기가 정해지지 않은 점에 놓인다.
따라서 통계적 산정이 이 겹침 앞에서 나아가는 방식은, 미정인 기여의 크기를 임의로 배분해 확정된 손해액으로 적지 않는 것이다. T사 주주 1,200명의 소송허가 신청 사실과 함께 관찰된 가격 움직임은 이 장면에서 확인된 것이고, 그 아래에서 각 요인의 기여와 총원의 손해 산정에 쓸 방법은 미정으로 남는다.
11.5통계적 산정의 한계선
앞 절에서 분식 공시·수주 실패 공시·업종 지수 하락의 기여 크기가 정해지지 않았다는 결론에 이어, 통계적 방법으로 나온 액수가 인과관계의 인정과 확정된 손해액 사이 어디에 놓이는지 살펴보아야 한다. 통계적 산정은 법원에게 주어진 수단일 뿐, 그 자체로 사실의 증명을 대신하기는 어렵다.
증권관련 집단소송법 제34조는 손해배상액 산정의 출발점을 먼저 정한다. 같은 조 제1항은 "손해배상액의 산정에 관하여 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률」이나 그 밖의 다른 법률에 규정이 있는 경우에는 그에 따른다"(증권관련 집단소송법 제34조)고 선언한다. 손해배상 책임의 근거가 되는 법률이 산정 기준을 따로 두고 있다면, 법원은 그 기준을 먼저 찾아야 한다는 뜻이다.
같은 조 제2항은 그 다음의 경우를 다룬다. 법원이 법령의 기준이나 증거조사를 거쳤는데도 액수가 여전히 확정되지 않을 때, 조문은 "법원은 제1항에 따르거나 증거조사를 통하여도 정확한 손해액을 산정하기 곤란한 경우에는 여러 사정을 고려하여 표본적·평균적·통계적 방법 또는 그 밖의 합리적인 방법으로 손해액을 정할 수 있다"(증권관련 집단소송법 제34조)고 정한다. 통계적 방법은 정확한 액수가 곤란하다는 전제 아래 비로소 열리는 보충 수단이다. T사 사안에서 각 요인의 기여 크기가 미정인 상태가 이 전제에 부합하는지 여부는 아직 판단되지 않았다.
통계적 산정이 나온 액수는 곧 손해액의 확정이 아니다. 대법원 2024. 11. 14. 선고 2019다292750 판결은 손해배상청구의 성립 조건으로 인과관계나 형성된 가격에서의 거래라는 증명을 요구한다. 판결은 부정거래행위에 직접 영향을 받아 거래한 투자자가 "그 시세조종성 부정거래행위와 자신의 주식 거래 사이의 인과관계를 증명함으로써 구 자본시장법 제179조 제1항의 손해배상청구를 할 수 있다"[1]고 밝혔고, 그 밖의 투자자에 관하여도 "그 시세조종성 부정거래행위로 형성된 가격에 의하여 해당 주식을 거래하였음을 증명함으로써 구 자본시장법 제179조 제1항의 손해배상청구를 할 수 있다"[1]고 덧붙였다. 이 판시는 통계로 계산된 액수가 인과관계의 입증을 대신하지 않음을 가리킨다.
같은 판결은 복합 시세조종성 부정거래행위의 경우에도 증명의 축을 유지한다. 판결은 "그 일련의 복합 시세조종성 부정거래행위에 의하여 형성된 가격으로 주식을 거래하였음을 증명하는 방법으로 구 자본시장법 제179조 제1항에 따른 손해배상청구를 할 수 있다"[2]고 판시한다. 복합적인 영향 아래에서도 책임의 성립은 특정 증명에 놓여 있다.
따라서 통계적 산정의 한계선은 뚜렷하다. 제34조 제2항이 허용하는 표본적·평균적·통계적 방법은 확정된 손해액을 대신하는 명령이 아니며, 인과관계의 증명을 덮어쓰지도 않는다. 이 장면에서 산출된 액수가 무엇을 뜻하는지, 그리고 그 액수가 어떤 전제 위에서 성립하는지는 그대로 남는다.